2022年阿里巴巴和產(chǎn)業(yè)平臺研究報告

時間：2023-03-16 15:56:02 | 來源：電子商務

時間：2023-03-16 15:56:02 來源：電子商務

第一章 行業(yè)概況

1.1 阿里巴巴集團簡介

阿里巴巴成立于 1999 年，經(jīng)歷B2B、C2C、B2C 等一系列電商模式轉型，以核心商業(yè)為基本盤驅動飛輪旋轉，發(fā)展成為集電商、新零售、金融、物流、大文娛、云計算為一體的龐大生態(tài)體系。成為市值第一的中國公司，僅用了二十年時間。

阿里巴巴集團經(jīng)營多項業(yè)務，另外也從關聯(lián)公司的業(yè)務和服務中取得經(jīng)營商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)上的支援。業(yè)務和關聯(lián)公司的業(yè)務包括：淘寶網(wǎng)、天貓、聚劃算、全球速賣通、阿里巴巴國際交易市場、1688、阿里媽媽、阿里云、螞蟻金服、菜鳥網(wǎng)絡等。

20多年來，阿里巴巴已由一家電子商務公司徹底蛻變?yōu)橐约夹g驅動，包含數(shù)字商業(yè)、金融科技、智慧物流、云計算、人地關系文化娛樂等場景的平臺，服務數(shù)以億計的消費者和數(shù)千萬的中小企業(yè)。阿里巴巴致力于讓天下沒有難做的生意，開拓數(shù)字經(jīng)濟時代的商業(yè)基礎設施，助力消費市場繁榮，推動各行各業(yè)走向數(shù)字化、智能化。

1.2 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)平臺

阿里巴巴產(chǎn)業(yè)平臺指阿里巴巴供應商、服務商、或者阿里巴巴系直接間接投資上市的公司。截止至2022年1月6日，阿里巴巴主要共持股40個上市公司。持股20%以上的上市公司有9家，分別分布在消費者服務、媒體、醫(yī)療保健設備與服務、食品與主要用品零售、軟件與服務、房地產(chǎn)及運輸行業(yè)。

圖 阿里巴巴控股企業(yè)行業(yè)分布

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圖 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)投資/控股公司 可選消費行業(yè)

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 東吳證券

圖 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)投資/控股公司 日常消費與醫(yī)療保健行業(yè)

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圖 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)投資/控股公司 信息技術行業(yè)

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圖 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)投資/控股公司 金融、電信與房地產(chǎn)行業(yè)

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圖 阿里巴巴產(chǎn)業(yè)投資/控股公司 工業(yè)行業(yè)

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1.3 阿里巴巴集團的發(fā)展階段

(1) 創(chuàng)業(yè)期（1999-2002）

1999-2002 年這段時間可以看作是阿里的創(chuàng)業(yè)階段，其主要業(yè)務是 B2B 跨境電商業(yè)務。和現(xiàn)在的海外購不同，當時阿里是幫助中國中小國際貿(mào)易企業(yè)把商品賣到海外。

在此之前，馬云從 1992-1998 年的三次創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷從某種程度上看都是失敗的，但這些經(jīng)歷讓他意識到了：① 小企業(yè)也要有制度；② 翻譯社這樣的生意模式做不大；③ 有共同理念和目標的團隊很重要。所以當馬云帶著小伙伴回杭州創(chuàng)業(yè)的時候，他把“選對人”和“做對事”看得特別重要。

從選對人角度說，他聚集了“阿里巴巴十八羅漢”；從做對事角度說，先后推出了阿里巴巴網(wǎng)絡平臺、誠信通等。除了對用戶需求、組織文化、產(chǎn)品定位等要素的把握外，阿里在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前拿到高盛和軟銀的大筆投資，也與馬云對市場環(huán)境和時機的把握有很大關系。

(2) 成長期（2003-2006）

這段時期阿里的主要新業(yè)務是 C2C 的淘寶和支付寶。2003 年 eBay 投資中國易趣進入中國市場，當時阿里的B2B 已經(jīng)有了不錯的發(fā)展，但馬云決定進入 C2C 領域在中國截擊eBay，于是就有了淘寶。

自 2003 年 4 月開始籌備淘寶，馬云就在尋找不同于 eBay 的商業(yè)模式。憑借對中國個人消費者的理解，淘寶從創(chuàng)立就宣布 3 年不盈利、不收費。2003 年 10 月阿里推出支付寶，解決了 C2C 交易的誠信問題。搞定了用戶，淘寶還面臨著來自 eBay 的激烈競爭，為了壓制淘寶的發(fā)展，eBay 和中國的各大互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站合作，排他性地投放廣告。

因為互聯(lián)網(wǎng)消費的轉移成本非常低，所以馬云采取了“讓子彈飛一會兒”的策略，在數(shù)量眾多的中小網(wǎng)站打廣告，用低于對手十倍的營銷費用緊緊拖住對手的發(fā)展速度。除了用戶和產(chǎn)品，阿里的團隊也在成長，逐漸打造出一支后來聞名業(yè)界的“阿里鐵軍”。

(3) 成熟期（2007-2013）

這段時期阿里順應用戶品牌消費需求，推出B2C 平臺天貓；成立阿里云、菜鳥網(wǎng)絡，拆解支付寶 VIE 架構，打造包括交易流、數(shù)據(jù)流、物流、資金流等在內(nèi)的基礎設施，業(yè)務逐漸步入成熟階段。

2010 年阿里巴巴引入了合伙人制度，除部分創(chuàng)始人，在首批 30 位合伙人中，阿里還引入了大量的職業(yè)經(jīng)理人，團隊向專業(yè)化成熟化邁進。為了能夠支持多元化的業(yè)務，阿里在 2011-2013 年間還進行了多次的組織架構變革。2012 年阿里集團一拆七形成七個事業(yè)群；2013 年七個事業(yè)群再次拆成二十五個事業(yè)部。

成熟階段的公司也離不開資本運營，阿里的 B2B 業(yè)務于 2007 年 11 月在香港上市，在金融危機爆發(fā)之前籌集了大量資金；2010 年公司又敏銳地判斷國家將嚴格管理第三方支付企業(yè)，于是拆解了支付寶的 VIE 結構，為支付寶的快速發(fā)展和后來余額寶的誕生鋪平了道路。

(4) 生態(tài)布局期（2014 至今）

2013 年底，淘寶和天貓上的活躍買家已經(jīng)超過 2.31 億，活躍賣家大約 800 萬，當時阿里面對的最大挑戰(zhàn)是重新認識用戶的深層次需求，重新理解用戶的新消費習慣。

為了滿足用戶的多元需求，阿里開始努力打造阿里生態(tài)，各個阿里生態(tài)成員企業(yè)相互間的關聯(lián)營銷，讓用戶可以“足不出阿里”，成就了所謂的“阿里巴巴生活方式”。例如公司順應移動互聯(lián)網(wǎng)變化，推出 APP 類產(chǎn)品，并收購 UC、高德等移動產(chǎn)品；投資優(yōu)酷、餓了么&口碑，從滿足消費者商品需求擴大到滿足實物商品+文化娛樂+本地生活服務需求；成立盒馬、投資銀泰等線下零售企業(yè)，打造線上線下數(shù)據(jù)體驗一體化的新零售。

伴隨商業(yè)生態(tài)的搭建，阿里也一直在推動管理層年輕化和阿里文化的傳承，馬云于 2013 年 5 月卸任 CEO，2019 年 9 月卸任董事局主席，以張勇為代表的新一批領導者已經(jīng)成為阿里的中流砥柱。

圖 阿里巴巴業(yè)務發(fā)展里程碑

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 國金證券

第二章 商業(yè)模式和技術發(fā)展

2.1 產(chǎn)業(yè)鏈價值鏈

阿里主要業(yè)務包括核心商業(yè)、數(shù)字文娛、云計算、創(chuàng)新及其他業(yè)務。其中作為基本盤的核心商業(yè)業(yè)務包括 6 大部分：1) 中國零售：淘寶、天貓、天貓國際、新零售（銀泰17 年5 月并表，2017Q3 首次提及盒馬貢獻）；2）國際零售：Lazada、速賣通；3）中國批發(fā)：1688；4）國際批發(fā)：阿里巴巴國際站；5）菜鳥：2017Q4 并入報表；6）餓了么：2018Q2 并入報表

圖 阿里巴巴集團主要業(yè)務

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 頭豹研究院

這些業(yè)務之間存在高度的協(xié)同效應：C2C 的淘寶給 B2C 的天貓導流，后者通過對商家的營銷服務阿里媽媽貨幣化；在對商家提供的 SAAS 業(yè)務基礎上，衍生出了云計算業(yè)務；為了解決中國信用卡不普及造成的電商線上支付難題而推出了支付寶，在此基礎上擴大為螞蟻金服，為消費者和小微企業(yè)提供普惠金融服務；主要通過兼并收購而來的數(shù)字媒體及娛樂業(yè)務以及創(chuàng)新業(yè)務則為核心商業(yè)和金融服務導流。

為了實現(xiàn)上述協(xié)同效應，阿里對其收購來的公司通常會尋求控制權并整合入其生態(tài)。這樣的做法導致一些企業(yè)家脫離阿里系。此外，阿里在歷史上有些戰(zhàn)略投資比較牽強，似乎有建帝國的嫌疑，而非尋求股東利益最大化?，F(xiàn)任 CEO 在這方面的記錄則好很多。

2.2 商業(yè)模式

根據(jù)各業(yè)務戰(zhàn)略定位及發(fā)展階段，我們將阿里生態(tài)圈的業(yè)務大致分為四類：盈利造血業(yè)務、核心支持業(yè)務、戰(zhàn)略布局業(yè)務和對外投資業(yè)務。各個板塊定位不同，板塊交互賦能，數(shù)據(jù)持續(xù)積累，共同構筑起競爭壁壘。

(1) 盈利造血業(yè)務

即電商交易平臺（淘寶+天貓+阿里媽媽等）業(yè)務，是阿里最主要的盈利造血業(yè)務。電商交易平臺一方面為集團提供持續(xù)的盈利，另一方面積累大量交易數(shù)據(jù)作為底層支持。

(2) 核心支持業(yè)務

包括阿里云為主體的云計算業(yè)務，螞蟻金服（非并表關聯(lián)方）為主體的金融支持業(yè)務，菜鳥物流為主體的物流支持業(yè)務，作為核心支持業(yè)務，為集團內(nèi)不同板塊，提供不同角度的支持，而螞蟻金服，阿里云等旗下企業(yè)本身也已成為行業(yè)翹楚。核心支持業(yè)務同時也是阿里生態(tài)中，最主要的數(shù)據(jù)供應方和處理方，為集團其他業(yè)務的發(fā)展提供強有力的支持和賦能，進一步加深企業(yè)護城河。

(3) 戰(zhàn)略布局業(yè)務

包括新零售業(yè)務（盒馬，銀泰，阿里健康，考拉等），國際業(yè)務及批發(fā)（LAZADA，1688，AliExpress，http://Alibaba.com 等），數(shù)字媒體及娛樂（優(yōu)酷，大麥，UC，阿里影業(yè)等），生活服務（餓了嗎，飛豬，口碑等），還有其他（釘釘，高德地圖等），主要為阿里旗下各個不同板塊的戰(zhàn)略業(yè)務，向多個領域布局，并形成行業(yè)內(nèi)具有核心競爭力的企業(yè)。

戰(zhàn)略布局業(yè)務可能短期內(nèi)無法實現(xiàn)規(guī)?；?，但其在行業(yè)內(nèi)的地位和持續(xù)積累的數(shù)據(jù)，未來有望支持整個阿里集團進一步躍進，從“電商貿(mào)易”中升華，成為人們生活服務，消費各方各面不可或缺的支持。

(4) 對外投資

除了大比例控股的戰(zhàn)略布局業(yè)務外，阿里同樣通過少數(shù)股東戰(zhàn)略投資的方式，投資了紅星美凱龍、蘇寧、嗶哩嗶哩等行業(yè)龍頭，未來有望和這些行業(yè)龍頭公司進一步的合作共贏，在健康、教育、文旅、娛樂、科技、線下零售等領域，進一步加深影響力。

圖 阿里生態(tài)間的邏輯關系

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阿里核心商業(yè)主要三類收費模式。1）廣告收費：此部分收入是阿里最大的單一收入來源，阿里也被看作一個互聯(lián)網(wǎng)流量廣告公司；2）交易傭金：以交易金額為基礎的收費模式；傭金能完全對應線下傳統(tǒng)零售的流水扣點；3）技術服務費：類似于進場門檻費和部分租金性質(zhì)，充分體現(xiàn)出阿里電商接近線下零售商的商業(yè)地產(chǎn)屬性。

圖 阿里巴巴主要業(yè)務收費模式

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圖 阿里歷年營業(yè)收入及年復合增長率&經(jīng)調(diào)整EBITDA及年復合增長率

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圖 阿里歷年凈利潤、經(jīng)營活動現(xiàn)金流、自由現(xiàn)金流（億元）及年均復合增速

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圖 阿里巴巴歷年分部業(yè)務Adjusted EBITDA

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阿里經(jīng)歷了 B2B、C2C、B2C 等一系列電商模式轉型，以核心商業(yè)為基本盤驅動飛輪旋轉，發(fā)展成為集電商、新零售、金融、物流、大文娛、云計算為一體的龐大的生態(tài)體系，成為市值第一的中國公司。

迄今為止，不斷做大的核心商業(yè)仍然是阿里上市公司體系中唯一掙錢的業(yè)務，占阿里近九成營收，為阿里生態(tài)擴張?zhí)峁娪辛Φ脑煅斞δ?，短期來看仍是公司主要盈利來源，支撐阿里整體的戰(zhàn)略布局。

從 B2B 到 C2C，從外貿(mào)黃頁到廣告公司。電商平臺的競價排名盈利模式之所以能建立，主要來自于流量紅利初期中小商家的同質(zhì)化競爭。形成豐富供給端和需求流量池的基礎上，雙邊網(wǎng)絡效應明顯，平臺成為流量規(guī)則的制定者，并從流量爭奪中實現(xiàn)廣告盈利。

隨著競爭格局愈發(fā)激烈，中小商家對 CPC 價格的承受極限，實際上是線下租金、渠道進場費乃至稅費的騰挪空間。而 CPM展示廣告塑造品牌形象，線上更易于跟蹤消費者行為路徑，電商離交易決策端更近使得廣告投放更容易轉換為成交。因此匯聚大規(guī)模流量、沉淀豐富用戶數(shù)據(jù)實現(xiàn)千人千面的電商足以成為優(yōu)秀的廣告平臺，相當于傳統(tǒng)品牌的營銷費用實現(xiàn)線上化遷移。

圖 阿里巴巴主營構成分析

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圖 阿里廣告平臺交易體系

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圖 電商數(shù)據(jù)驅動的人、貨、場重構以及與典型傳統(tǒng)零售的比較

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行

從 C2C 到 B2C，從廣告公司到線上商業(yè)地產(chǎn)。從淘寶商城到天貓，構建線上商業(yè)地產(chǎn)，以線下商業(yè)地產(chǎn)類比，天貓的盈利模式逐漸演變?yōu)椤熬€上商業(yè)地產(chǎn)”分為三個階段：

(1) 淘品牌：享受扁平化流通紅利，并通過供應鏈改造提升效率。

(2) 傳統(tǒng)品牌：從 C2C 到 B2C，天貓平臺的品質(zhì)升級成功解決了線下大品牌的兩大核心訴求——正品和統(tǒng)一價格，使得曾經(jīng)對電商敵對的傳統(tǒng)品牌轉變態(tài)度，阿里與其握手言和，既享受交易額增長帶來的傭金扣點收入上升，還能擁有更多的廣告收入。

(3) 賦能品牌——GMV 導向轉向綜合價值導向，隨著線上線下流量再平衡，阿里的貨幣化率邏輯漸完善，逐漸從注重平臺占有率轉向全價值鏈賦能品牌，成為品牌營銷主戰(zhàn)場。同時，發(fā)展跨境平臺亦成為眾多海外品牌進入中國的橋頭堡，天貓國際為海外品牌入華全環(huán)節(jié)創(chuàng)造價值。

圖 線下商業(yè)地產(chǎn)和線上天貓的費用情況的簡單類比

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 華創(chuàng)證券

圖 淘品牌供應鏈環(huán)節(jié)的縮短

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 華創(chuàng)證券

2.3 技術發(fā)展

云計算領域先發(fā)優(yōu)勢突出，展望電商多場景應用。過去十年實現(xiàn)了阿里云的從0到1，從云計算向云智能的轉型。

第一階段2009-2013

王堅帶領阿里云走過最艱難的五年技術攻堅，開創(chuàng)了阿里云自主研發(fā)的超大規(guī)模通用計算操作系統(tǒng)“飛天”，解決對內(nèi)集團算力問題。

第二階段2014-2016

阿里云的云服務對外輸出實現(xiàn)高速增長，胡曉明將內(nèi)部定制的阿里云轉變?yōu)閷ν廨敵龅募夹g服務，云業(yè)務布局全球。

第三階段2017-2019

阿里云云服務規(guī)?；l(fā)展，在全球市場格局中成為前三大公有云服務商，同時向智能云轉型，成為數(shù)字經(jīng)濟時代企業(yè)數(shù)字化轉型的基礎設施。阿里云智能CEO張建鋒提出“十年再出發(fā)”，讓技術成為阿里未來的核心驅動力。

疫情后阿里云、釘釘、達摩院為社會提供重要保障，阿里云受益新基建政策利好。2020年3月中央政治局常務委員會強調(diào)加快推動“新基建” ，其中包括5G基建、大數(shù)據(jù)中心、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等。阿里云不僅為集團所有業(yè)務提供了技術支持，也已經(jīng)被國務院等20家中央部委采用。

未來3年再投入2000億，全面進擊新基建，做數(shù)字經(jīng)濟時代的造風者。2020年4月提出再投2000億，主要用于云操作系統(tǒng)、服務器、芯片、網(wǎng)絡等重大核心技術研發(fā)攻堅和面向未來的數(shù)據(jù)中心建設。

圖 阿里云技術始終保持行業(yè)領先

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 2021阿里巴巴投資者日

圖 阿里云原生全景圖

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 阿里研究院

阿里的AIoT戰(zhàn)略為合作伙伴提供以AI+IoT為核心的技術，包括各類連接能力、語音能力、語義能力、視覺能力、芯片模組能力等。目前，阿里已經(jīng)在全球部署了4個IoT核心節(jié)點，14個加速計算節(jié)點，支持12種語言，覆蓋200多個國家。設備廠商只用一套SDK就可以在海外銷售產(chǎn)品，大大降低成本。

技術層面重點布局定位、數(shù)字孿生、5G、IPv6、時空信息、微內(nèi)核、物聯(lián)網(wǎng)安全等IoT核心技術。阿里云IoT官網(wǎng)則顯示其已形成覆蓋物聯(lián)網(wǎng)開發(fā)各環(huán)節(jié)(云管邊端)，滿足各類開發(fā)者產(chǎn)品開發(fā)需要的基礎產(chǎn)品和應用產(chǎn)品，同時針對智能城市、制造、生活、園區(qū)、人居、農(nóng)業(yè)、物流、商業(yè)、醫(yī)療、體育、校園、社區(qū)諸多特色行業(yè)的解決方案。

阿里云IoT還形成了繁榮的IoT生態(tài)，搭建了物聯(lián)網(wǎng)解決方案庫、應用中心、硬件商城、需求廣場、服務廣場，牽頭組建IoT標準聯(lián)盟組織ICA，連接IoT軟硬件開發(fā)商、系統(tǒng)集成商和電子元器件合作伙伴。阿里云IoT開發(fā)者社區(qū)已聚集100萬開發(fā)者，IoT市場則上架了10000+應用方案。

2.4 政策監(jiān)管

國家反壟斷力度加強

2021年10月23日全國人大常務委員會公布《反壟斷法（修正草案）》，于2021年10月19日通過人大初次審議。其修改重點包括：

• 明確競爭政策的基礎地位，公平競爭審查制度寫入反壟斷法；
• 確立壟斷協(xié)議的“安全港制度”；
• 澄清轉售價格維持的舉證責任；
• 明確軸輻協(xié)議下的責任；
• 提出針對互聯(lián)網(wǎng)、民生、金融、科技、媒體等領域進行重點執(zhí)法；
• 在經(jīng)營者集中審查中引入“停表”制度；
• 以及加大對違法實施經(jīng)營者集中行為的處罰，加大對壟斷行為的處罰，增加個人責任。

2021年，市場監(jiān)管總局公布了《國務院反壟斷委員會關于平臺經(jīng)濟領域的反壟斷指南》《企業(yè)境外反壟斷合規(guī)指引》以及《國務院反壟斷委員關于原料藥領域的反壟斷指南》。至此，市場監(jiān)管總局已在壟斷協(xié)議執(zhí)法、濫用市場支配地位執(zhí)法、經(jīng)營者集中等方面分別出臺了相關配套性規(guī)定，并對重點監(jiān)管領域和行業(yè)，如互聯(lián)網(wǎng)平臺經(jīng)濟、汽車、原料藥、知識產(chǎn)權等領域制定了相應的指南。

跨境電商行業(yè)迎政策支持

2022年2月8日，國務院發(fā)布關于同意在鄂爾多斯等27個城市和地區(qū)設立跨境電子商務綜合試驗區(qū)的批復。要進一步完善跨境電子商務統(tǒng)計體系，實行對綜合試驗區(qū)內(nèi)跨境電子商務零售出口貨物，按規(guī)定免征增值稅和消費稅等支持政策，企業(yè)可以選擇企業(yè)所得稅核定征收，對經(jīng)所在地海關確認符合監(jiān)管要求的綜合試驗區(qū)所在城市（地區(qū)）自動適用跨境電子商務零售進口試點政策，支持企業(yè)共建共享海外倉。

國家鼓勵電子商業(yè)綠色發(fā)展

2021年1月，商務部辦公廳在《關于推動電子商務企業(yè)綠色發(fā)展工作的通知》中要求，綜合運用規(guī)劃、標準、資金、投融資等政策導向，推動電子商務企業(yè)綠色發(fā)展。建立健全綠色電商評價指標，通過示范創(chuàng)建、綜合評估等工作，培育一批綠色電商企業(yè)，形成一批可復制推廣的環(huán)保技術應用、快遞包裝減量化循環(huán)化推廣新模式。指導電商企業(yè)積極參與財政資金支持的綠色技術研發(fā)項目，鼓勵符合條件的電商企業(yè)在開展綠色、可循環(huán)快遞包裝規(guī)?；瘧弥猩暾埦G色信貸。

圖 直播電商相關政策

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

金融科技行業(yè)的政策環(huán)境

2020年以來，金融科技在經(jīng)歷爆發(fā)式增長后，行業(yè)規(guī)范化和標準化的缺失，系統(tǒng)性風險累積，引起監(jiān)管高度重視。吸取P2P事后監(jiān)管教訓，監(jiān)管層提前預判風險，出臺政策整治互聯(lián)網(wǎng)貸款、網(wǎng)絡小貸等，約談金融科技巨頭，平衡創(chuàng)新與風險的關系。

結合監(jiān)管層頒布的政策來看，從2016年開啟互聯(lián)網(wǎng)金融領域整治到2019年《金融科技（FinTech）發(fā)展規(guī)劃（2019-2021年）》的頒布，金融科技頂層規(guī)劃趨于完善，2019年底，央行宣布啟動金融科技創(chuàng)新監(jiān)管試點工作，目的是為了構建中國版的“監(jiān)管沙盒”，截至2020年7月，“監(jiān)管沙盒”試點已經(jīng)擴大到北京、上海、深圳等9各地區(qū)，為金融科技的發(fā)展構造了良性的政策環(huán)境。

圖 2017-2022年部分對金融科技領域的監(jiān)管政策

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 中國人民銀行 證監(jiān)會 銀保監(jiān)會

第三章 行業(yè)估值、定價機制和全球龍頭企業(yè)

3.1 行業(yè)綜合財務分析

圖 指數(shù)市場表現(xiàn)

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

圖 指數(shù)PE/PB

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

圖 阿里巴巴-SW PE/PB band

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

表 阿里巴巴平臺指數(shù)上市公司估值對比

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

3.2 行業(yè)發(fā)展和驅動機制

貨（供給側）

推動行業(yè)增長的主要動力，抓住潛力品類是各平臺未來重要機遇。

供給側決定單客收入，品類越豐富消費頻次和客單價越高，進而推動 GMV、收入增長。供給側中潛力品類決定未來增長空間。按商品標準化程度和分銷方式將商品分為四類，其中非標品和分銷占比越高的品類有更高增長潛力，特別是規(guī)模大、目前電商滲透率低的生鮮和家居家裝品類。

各平臺由于模式、基因稟賦差異擅長不同品類，一般來說 Marketplace 型電商擅長非標品，自營型電商擅長標品。預計阿里在生鮮、家居家裝，京東在食飲快消，拼多多在生鮮，抖音在服裝配飾非標品類將有較大發(fā)展空間。

場（內(nèi)容與履約）

決定用戶購物體驗，其中內(nèi)容場景影響購前決策，物流履約影響購后時效體驗。

內(nèi)容場景的提升主因短視頻和直播等更高級媒介形態(tài)的普及和由此帶來的更繁榮的 KOL 內(nèi)容生態(tài)，具備更好展示體驗、提供更多消費決策信息。履約的提升主因遠場當日次日達物流和分鐘級即時配送的普及。

隨著更先進展示科技與物流配送方式的提升，電商極大的縮小了相比線下的體驗差距。平臺角度看，抖音為代表的短視頻平臺強于內(nèi)容體驗，京東、美團自建物流體系擁有更強履約護城河。

人（需求側）

“多快好省”是消費者永恒追求，“省”是最基本需求，“多快好”屬于消費升級。

新模式崛起率先突破“省”，達成形式各不相同。Marketplace 型電商依靠流量獲得的“省”，面臨一定約束。通過提升效率達成的“省”，更具持續(xù)性。“多”指商品種類多，淘寶和閑魚供給端獨具百萬級長尾商家。

“快”指送貨快，體現(xiàn)配送端的優(yōu)勢，京東、美團等自建履約網(wǎng)絡的電商擁有較大優(yōu)勢。“好”指品質(zhì)好、體驗好，天貓是品牌“第二官網(wǎng)”，優(yōu)質(zhì)的用戶、“客戶第一”的經(jīng)營思路是其獨特優(yōu)勢。單一平臺難以同時滿足“多快好省”需求，矩陣化是較優(yōu)解。

圖 電商行業(yè)驅動因素分析框架

圖 資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 平安證券

3.3 行業(yè)風險分析

維護生態(tài)體系的受信任程度是行業(yè)公司成功和增長的關鍵因素，如果不能維護生態(tài)體系的受信任程度，行業(yè)公司的聲譽和品牌可能受到嚴重損害，并對業(yè)務、財務狀況、經(jīng)營業(yè)績以及前景造成重大不利影響。

國際貿(mào)易及投資政策的變化

貿(mào)易及投資壁壘及持續(xù)地緣政治紛爭可能對阿里巴巴平臺業(yè)務和拓展計劃造成不利影響，并可能導致證券投資的其他限制或禁止

出口管制

經(jīng)濟或貿(mào)易制裁以及貿(mào)易和技術脫鉤趨勢加強，可能對行業(yè)內(nèi)公司技術供應鏈以及公司招聘人才和開展技術合作的能力造成負面影響，且可能受到監(jiān)管調(diào)查、罰款、處罰或其他監(jiān)管行動，以及遭受聲譽損害，從而對阿里巴巴平臺公司競爭力和業(yè)務經(jīng)營造成重大不利影響。

法律法規(guī)管制

提供支付處理服務以及促成其他金融和增值服務的螞蟻集團受到類別廣泛且變化的法律和法規(guī)的規(guī)制，而且法律和法規(guī)可能向螞蟻集團施加的額外要求及其他業(yè)務可能會對公司業(yè)務、財務狀況和經(jīng)營業(yè)績造成重大不利影響。

反壟斷和不正當競爭

針對阿里巴巴集團的反壟斷和不正當競爭的指控或監(jiān)管行動可能會導致公司被處以罰金，限制公司業(yè)務發(fā)展并損害公司聲譽。

數(shù)據(jù)披露不當

阿里巴巴平臺公司的業(yè)務和技術生成大量數(shù)據(jù)（包括個人數(shù)據(jù)），對該等數(shù)據(jù)的不當使用或披露可能會導致監(jiān)管調(diào)查和處罰，損害公司聲譽。

競爭加劇風險

公司的各項業(yè)務均有強大的競爭對手。其中，在電商領域面臨著來自京東、拼多多等的競爭，在云計算領域面臨著華為、騰訊等的競爭，本地生活服務面臨著來自美團的競爭，螞蟻金服則面臨著來自騰訊的競爭，數(shù)字媒體及娛樂則遠遠落后于愛奇藝和騰訊視頻。若未來競爭加劇，將不利于公司收入和盈利。

3.4 競爭分析

隨著互聯(lián)網(wǎng)的興起，我國電商行業(yè)高速發(fā)展。線上購物憑借方便、快捷、省時的優(yōu)點迅速吸引數(shù)量眾多的消費者，電商行業(yè)市場規(guī)模持續(xù)擴大。如今，我國電商行業(yè)以電商三巨頭：阿里巴巴、京東、拼多多的較高壟斷性競爭格局已大致形成。

從規(guī)?？矗瑢嵨锞W(wǎng)上銷售額從 2015 年的 3.24 萬億提升至 2020 年的 9.76 萬億（2020 年社會零售總額達 39.2 萬億），電商規(guī)模逐步提升。從電商滲透率看， 實物網(wǎng)上銷售額占社會零售總額比例從2015 年的 10.8%逐步提升至 2020 年的24.9%，滲透率持續(xù)提升。

流量打散，行業(yè)競爭格局持續(xù)分化。 2017 年及以前電商競爭格局基本是阿里和京東兩強爭霸，2018 年后隨著拼多多的崛起特別是 2019 年 6 月份推出百億補貼后，拼多多市占率持續(xù)提升，電商競爭格局呈現(xiàn)“三國殺”格局，2020 年阿里、京東、拼多多市占率分別為 61.3%、21.4%、13.6%。2020 年 9 月份，抖音直播電商斷開外部鏈接，加強閉環(huán)電商能力，快手在 12 月跟進，電商流量上游的內(nèi)容平臺全面進入電商行業(yè)。

2021 年抖音電商高速發(fā)展，持續(xù)搶占服裝配飾、化妝品等品類的市場份額，電商行業(yè)龍頭市占率持續(xù)下降，我們預計 2021 年底阿里/京東/拼多多/抖音/快手市場份額分別為53.7%/21.1%/16.0%/5.2%/4.0%。展望未來 5年，根據(jù)測算我們認為電商競爭格局分化將繼續(xù)，但阿里市占率仍將保持 40%以上，京東市占率保持穩(wěn)定，抖音快手市占率有所提升。

圖 社會零售總額與實物網(wǎng)上銷售額

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

圖 實物商品年度電商滲透率

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 Wind

圖 電商競爭格局及市占率

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 各公司財報

圖 三大電商平臺競爭優(yōu)勢對比

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行 浦銀國際

3.5 中國企業(yè)重要參與者

京東 [JD.O]

京東商城電子商務有限公司是中國最大的自營式電商企業(yè)。集團旗下設有京東商城、京東金融、拍拍網(wǎng)、京東智能、O2O及海外事業(yè)部。主要銷售：數(shù)碼產(chǎn)品、家電、配件、生活用品、食品、書籍等。2014年5月，京東集團在美國納斯達克證券交易所正式掛牌上市，是中國第一個成功赴美上市的大型綜合型電商平臺，并成功躋身全球前十大互聯(lián)網(wǎng)公司排行榜。

拼多多 [PDD.O]

Pinduoduo Inc.（拼多多）是一家控股公司，沒有自己的重大業(yè)務，主要通過其中國子公司，VIE及其附屬公司開展業(yè)務，提供一個創(chuàng)新和快速發(fā)展的“新電子商務”平臺，為買家提供物超所值的商品和有趣的互動購物體驗。

該公司是一家基于騰訊微信平臺的社交電商，其由上海尋夢信息技術有限公司創(chuàng)辦的拼多多APP移動平臺提供了一系列價格誘人的商品綜合選擇，具有動態(tài)的社交購物體驗，可以充分利用社交網(wǎng)絡作為買家購買和參與的有效工具。憑借其創(chuàng)新的商業(yè)模式，該公司快速擴大其買家群，并建立其品牌知名度和市場地位。2018年6月26日，公司由Walnut Street Group Holding Ltd更名為Pinduoduo Inc.。

美團-W [http://3690.HK]

公司(前稱：美團點評)是中國領先的生活服務電子商務平臺。公司用科技連接消費者和商家，提供服務以滿足人們?nèi)粘！赋浴沟男枨?，并進一步擴展至多種生活和旅游服務。2017年，在公司平臺上完成的交易筆數(shù)超過58億，交易金額達約人民幣3,570億元。同年，公司為全國超過2,800個市縣的3.1億年度交易用戶和約440萬年度活躍商家提供了服務。

公司在消費者的日常生活中扮演著重要的角色。公司旨在通過向商家提供廣泛的解決方案，助力生活服務業(yè)實體經(jīng)濟轉型升級。公司通過先進的大數(shù)據(jù)和人工智能(AI)技術助力服務行業(yè)。公司是全球服務業(yè)電子商務模式的創(chuàng)新先鋒。

3.6 全球重要競爭者

亞馬遜 (AMAZON) [AMZN.O]

亞馬遜公司是全球商品品種最多的網(wǎng)上零售商和全球第3大互聯(lián)網(wǎng)公司，也是網(wǎng)上最早開始經(jīng)營電子商務的公司之一。亞馬遜及它的其它銷售商為客戶提供數(shù)百萬種獨特的全新、翻新及二手商品，如圖書、影視、音樂和游戲、數(shù)碼下載、電子和電腦、家居園藝用品、玩具、嬰幼兒用品、食品、服飾、鞋類和珠寶、健康和個人護理用品、體育及戶外用品、玩具、汽車及工業(yè)產(chǎn)品等。

EBAY [EBAY.O]

eBay公司目前是全球最大的網(wǎng)絡交易平臺之一，為個人用戶和企業(yè)用戶提供國際化的網(wǎng)絡交易平臺。其網(wǎng)站http://eBay.com是一個基于互聯(lián)網(wǎng)的社區(qū)，買家和賣家在一起瀏覽、買賣商品，這里交易的商品，從電器到電腦，到家居用品，種類眾多。eBay在全球的服務站點除在美國的主站點外，遍布世界各地。

ARENA GROUP HOLDINGS [AREN.A]

Arena Group Holdings, Inc.是一家數(shù)據(jù)驅動的媒體公司，專注于構建由一流的數(shù)字媒體平臺（“平臺”）提供支持的深度內(nèi)容垂直市場，為影響、告知、教育和娛樂的高端出版商提供支持。其戰(zhàn)略是專注于觀眾對某一主題類別（如體育、金融）充滿熱情的關鍵垂直領域，并利用其核心品牌的優(yōu)勢，在其核心品牌和媒體出版商（每一家都是“出版商合作伙伴”）內(nèi)增加受眾和盈利。其重點是在目標垂直市場中利用平臺和標志性品牌，最大限度地擴大受眾，提高參與度，優(yōu)化數(shù)字出版資產(chǎn)的貨幣化，以造福于其用戶、廣告商客戶、其35家擁有和運營的資產(chǎn)，以及其代表獨立出版商合作伙伴運營的資產(chǎn)。

第四章 未來展望

4.1 集中發(fā)力推進全球化、內(nèi)需和高科技三大戰(zhàn)略

中國當前消費市場廣闊，產(chǎn)業(yè)和消費的雙升級將帶來巨大機遇，新消費成為釋放需求端潛力、推動供給端轉型的重要抓手之一。為把握新消費時代的變革，淘寶、天貓將和阿里媽媽合力推進用戶產(chǎn)品和商業(yè)產(chǎn)品統(tǒng)一策略下的創(chuàng)新；同時，阿里媽媽的廣告業(yè)務中臺將持續(xù)優(yōu)化升級，服務于阿里巴巴集團其他業(yè)務場景。蔣凡在淘寶天貓總裁的職責基礎上，將代表集團分管阿里媽媽事業(yè)群。

農(nóng)業(yè)和農(nóng)村的發(fā)展是擴大內(nèi)需的重要支撐，這一領域的數(shù)字化能開拓優(yōu)質(zhì)農(nóng)產(chǎn)品供給的新增長空間，有效助力興農(nóng)脫貧。阿里巴巴集團B2B事業(yè)群總裁戴珊在負責原業(yè)務的基礎上，將代表集團分管盒馬事業(yè)群，全面負責打通盒馬、村淘、智慧農(nóng)業(yè)等業(yè)務。

目前，阿里已實現(xiàn)核心系統(tǒng)100%上云，同時在人工智能、大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈等技術上取得突破性進展。作為一家平臺型科技公司，阿里將不斷提升技術基礎設施的能力，同時大力推進技術與商業(yè)結合、轉化為商家可以“即插即用”的服務。

阿里巴巴計劃到2036年服務全球20億消費者，創(chuàng)造1億就業(yè)機會，幫助1000萬中小企業(yè)盈利。滿足小企業(yè)和消費者對數(shù)字技術和平臺的需求是推進全球化的立足點。

這將加強阿里數(shù)字經(jīng)濟體的戰(zhàn)略一體化。在全球化、內(nèi)需、大數(shù)據(jù)和云計算三個戰(zhàn)略板塊里，都能清晰地看到阿里多個業(yè)務攜手作戰(zhàn)，進一步融會貫通。

4.2 集團戰(zhàn)略升級“多元化治理”

阿里巴巴CEO 張勇于2021 年12月宣布“多元化治理”成為集團全新的組織戰(zhàn)略。隨著集團正在形成多業(yè)務引擎驅動未來增長的格局，“多元化治理”體系升級有助于公司在各個業(yè)務領域用更清晰的戰(zhàn)略藍圖、更敏捷的組織面向未來，創(chuàng)造長期價值。

同時，阿里在 CEO 張勇和事業(yè)群總裁之間新增 4位分管大總裁，包括戴珊、張建鋒、俞永福和蔣凡，分別負責中國數(shù)字商業(yè)、云與科技、生活服務和海外數(shù)字商業(yè)四大板塊。此次組織架構調(diào)整有望幫助阿里在面對復雜的競爭及宏觀環(huán)境時保持組織的靈活與敏捷，提升組織效率，驅動業(yè)務創(chuàng)新，保持高質(zhì)量持續(xù)發(fā)展。

Cover Photo by tommao wang on Unsplash

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作者：法拍房找資產(chǎn)信息網(wǎng)

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