大宗商品貿(mào)易商要面對的11項疊加風(fēng)險

時間：2023-03-12 12:32:02 | 來源：電子商務(wù)

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一、摘要

大宗商品貿(mào)易商面臨幾種重疊的風(fēng)險類別。

大宗商品貿(mào)易商幾乎很少面臨大宗商品的價格風(fēng)險 (flatprice risk)。他們通常進行衍生品與實物商品交易的對沖。套期保值將“統(tǒng)一價格的風(fēng)險”換成“基差風(fēng)險（basis risk）”?；钍菍嵨锷唐芳捌鋵_工具兩者之間的差異價格?；铒L(fēng)險就是這種差異價格的變化的風(fēng)險。

大宗商品貿(mào)易商在金融市場中接受和管理基差風(fēng)險。他們也可能承擔(dān)由于大宗商品與對沖工具之間的時間不匹配而產(chǎn)生的跨期差價風(fēng)險（spread risk）。

大宗商品貿(mào)易商對大宗商品價格風(fēng)險的管控有限。他們的利潤主要取決于交易量以及采購和銷售之間的利潤率。利潤率和銷售量呈正相關(guān)。

大宗商品貿(mào)易商有各種流動性風(fēng)險（liquidityrisk）：

（1）對沖流動性。大宗商品貿(mào)易商通過使用期貨交易所對沖大宗商品。對沖實物商品時，在利潤抵消損失之前每天都要產(chǎn)生成本。

（2）市場流動性。在某些大宗商品市場中，可能很難在短期內(nèi)從交易頭寸中實現(xiàn)價值。

（3）資金流動性。由于大宗商品貨值較高，大宗商品貿(mào)易商需要大量資金進行有效交易。

大宗商品貿(mào)易商面臨各種運營風(fēng)險（operationalrisks）。他們通過多種方法的組合管理這些風(fēng)險，包括保險，科技以及健康和安全審核。其他風(fēng)險還包括政治風(fēng)險（politicalrisk），法律/聲譽風(fēng)險（legal/reputationalrisk），合同履約風(fēng)險（contract performance risk），和貨幣風(fēng)險（currency risk）。

大宗商品貿(mào)易商可以通過以下方式降低風(fēng)險：

（1）通過多元化經(jīng)營。大宗商品市場中不同基差風(fēng)險之間的相關(guān)性很小。大宗商品貿(mào)易商可以通過在多個大宗商品市場中進行交易減少其整體風(fēng)險敞口。大多數(shù)大型大宗商品貿(mào)易商的大宗商品種類繁多，因此不太容易受到市場沖擊。

（2）通過集成整合。大宗商品貿(mào)易商通過在價值鏈中自持資產(chǎn)實現(xiàn)自我套期保值的機會。在市場遭受沖擊時，集成整合通常會產(chǎn)生緩沖的作用，并將沖擊轉(zhuǎn)移到價值鏈中的其他地方。

二、價格風(fēng)險

大宗商品貿(mào)易涉及混合風(fēng)險。接下來是一個相對宏觀的角度概述和分析這些風(fēng)險。請注意，可能會涉及多個類別的風(fēng)險并存。從這點可以看出，大宗商品貿(mào)易商的重要能力是管控這些風(fēng)險。這些風(fēng)險管控的本質(zhì)是將大宗商品貿(mào)易商在承擔(dān)風(fēng)險方面不具有比較優(yōu)勢的風(fēng)險進行轉(zhuǎn)移，這使得他們可以通過集中精力創(chuàng)造他們的核心轉(zhuǎn)化的價值活動上。

風(fēng)險一，價格風(fēng)險(flat price risk)：傳統(tǒng)大宗商品貿(mào)易幾乎不需要承受價格風(fēng)險。在傳統(tǒng)的大宗商品交易模型中，公司購買（或出售）一種大宗商品，并通過衍生品交易，直到原始頭寸的出售（或購買）解除了實際頭寸。對沖將對大宗商品價格的風(fēng)險轉(zhuǎn)化為對大宗商品價格和套期工具的價格之間基差風(fēng)險。

當(dāng)然，對沖是一種自由裁量的活動，企業(yè)為了從價格的預(yù)期變動中獲利，或者由于對沖成本過高，可以選擇不對沖。尤其是隨著一些大宗商品貿(mào)易商向上游的采礦的延伸，或衍生工具市場較不發(fā)達的大宗商品（例如鐵礦）的上游礦石或煤炭，他們通常必須承受更高的價格的風(fēng)險。

大宗商品價格波動較大，并且確實可能遭受極端情況的沖擊。因此，單純做單邊交易的公司會遭受巨大損失。但這不意味著價格風(fēng)險是企業(yè)遭受巨額虧損的必要條件：例如，貿(mào)易公司庫克工業(yè)（Cook Industries）在1977年由于大豆價差造成的巨大損失，而被迫大幅縮減規(guī)模。確實，大多數(shù)的大宗商品貿(mào)易商陷入困境的情況并非由于價格波動的風(fēng)險，而是由于基差或跨期風(fēng)險：相對于公司資本而言，基差和跨期風(fēng)險如果足夠大可能會造成財務(wù)困境的重大風(fēng)險。

三、基差風(fēng)險

風(fēng)險二，基差風(fēng)險（basis risk）：對沖涉及將價格風(fēng)險轉(zhuǎn)化為基差風(fēng)險，基差風(fēng)險指的是對沖大宗商品和對沖工具之間價差變化的風(fēng)險。存在這種價格差異是因為對沖工具的特征與大宗商品實物的特征很難做到完全一致。例如，一家公司可能用布倫特期貨合約對沖中東重質(zhì)原油現(xiàn)貨。盡管這些產(chǎn)品的價格波動范圍大體趨于一致，但對精煉產(chǎn)品的需求或煉油廠的停運、油輪費率的變化或其他眾多因素，都可能導(dǎo)致兩者之間的差異發(fā)生變化。

流動性方面的考慮導(dǎo)致公司接受基差風(fēng)險。理論上講，有可能找到一個交易對手，愿意以一定的價格簽訂一份與公司希望對沖的風(fēng)險更為接近的合同。但是，這可能很耗時，而且要找到這樣的對手方代價很高：在這期間，公司必須承受價格波動的風(fēng)險，直到找到交易對手。此外，一旦不用對沖，退出這樣的合同可能既耗時又昂貴（例如公司進行對沖的原油為其找到了買家），部分原因是尋找新原油的時間和費用，交易對手賦予原始交易對手相當(dāng)大的討價還價能力。通過交易在標(biāo)準(zhǔn)化的液體衍生品合約中（例如，布倫特原油期貨，CBOT玉米期貨），避險者必須承擔(dān)基差風(fēng)險（因為標(biāo)準(zhǔn)化合同幾乎永遠不匹配被套期風(fēng)險的特征），但可以以低廉的成本快速進入和退出頭寸，因為還有許多其他交易者（其他套期保值者，投機者，做市商）持續(xù)存在于交易量大、流動性強的期貨市場中。對于大量的標(biāo)準(zhǔn)化工具在市場中交易的速度、靈活性和流動性降低了轉(zhuǎn)化成本和對沖的執(zhí)行風(fēng)險，對于大多數(shù)套期保值者而言，交易成本和執(zhí)行風(fēng)險遠遠抵消了與基差風(fēng)險相關(guān)的成本。

事實上，正反饋機制創(chuàng)造了一個良性循環(huán)，導(dǎo)致少數(shù)大宗商品（通常只是大宗商品的標(biāo)準(zhǔn)化對沖工具之一）占據(jù)主導(dǎo)地位，并促使市場參與者以較低的基差風(fēng)險和較高的交易成本交易這些標(biāo)準(zhǔn)化合同，而不是定制合同。交易特定標(biāo)準(zhǔn)化合同的公司越多，交易該合同的成本就越低。因此，標(biāo)準(zhǔn)化合同中更多的交易活動可以降低交易成本，從而吸引更多的交易活動。這通常會導(dǎo)致某一特定大宗商品的交易活動“傾斜”為一個合約（或至多兩個合約）。例如，只有一個交易量很大的玉米期貨合約。石油的特殊之處在于兩個流動性合約并存。因此，基差風(fēng)險是普遍存在的，因為公司更愿意接受這種風(fēng)險，以便在標(biāo)準(zhǔn)化工具的流動市場中實現(xiàn)交易成本節(jié)約。

盡管基差的變動性往往小于固定價格（這就是為什么企業(yè)首先進行對沖的原因），但基差可能是不穩(wěn)定的，并且會發(fā)生大幅度的變動，從而可能給對沖企業(yè)帶來巨大的損失。如上文所述，相對于公司資本而言，基差的風(fēng)險足以使不利的基差變化威脅到公司的財務(wù)困境。

基差風(fēng)險來自于在整個對沖轉(zhuǎn)化過程中，外部經(jīng)濟環(huán)境的變化。運輸，倉儲和加工成本的變化會跨越地點，時間和形式來影響相對價格。有時，當(dāng)經(jīng)濟環(huán)境產(chǎn)生巨大沖擊時，這些基本變化可能是極端的：例如，天然氣管道爆炸大大減少了加州的運輸量，因此在2000年后期導(dǎo)致加利福尼亞邊境和路易斯安那州的亨利中心（大多數(shù)人的送貨地點作為液體對沖工具）的天然氣價格之間的基差發(fā)生了巨大變化。再舉一個例子，在過去的三到四年中，西德克薩斯中質(zhì)原油和國際貿(mào)易原油價格之間的基差越來越大，而且波動很大，這歸因于美國石油產(chǎn)量的急劇增長以及基礎(chǔ)設(shè)施的限制。

基差風(fēng)險也可能因大宗商品自身的特質(zhì)而有所不同。與使用精煉金屬期貨合約對沖的金屬精礦基差相比，精煉工業(yè)金屬基差的波動性往往較小。

大宗商品市場普遍存在局部性的需求和供應(yīng)的意外沖擊。一個地區(qū)的干旱，意外的煉油廠停運或港口罷工會影響局部的供應(yīng)和/或需求，并導(dǎo)致價格關(guān)系發(fā)生變化-基差變化-同時引起轉(zhuǎn)化模式的變化；大宗商品貿(mào)易商在其中起著至關(guān)重要的識別和響應(yīng)這些沖擊的作用。

市場參與者的機會主義行為也可能產(chǎn)生基差風(fēng)險。尤其是，衍生品市場中市場力量的較量（囤積和逼倉）往往會導(dǎo)致對沖者在基差上的巨大變化。例如，據(jù)報道，2011年5月至7月，由于基差上的極端波動，嘉能可在棉花市場損失了約3億美元，基差變動的原因可能是由于ICE棉花期貨合約的囤積導(dǎo)致市場價格走低造成的。基差和價差變動與另一次發(fā)生在2012年7月的棉花逼倉事件中相似。在幾乎所有的大宗商品市場上，囤積和逼倉都有一定的規(guī)律性。在過去的三年里，就有大量的關(guān)于可可，咖啡，銅和原油的囤積和逼倉報告。

四、延伸思考

在期貨工具誕生以前，價格波動風(fēng)險往往是大宗商品貿(mào)易商主要需要面對的風(fēng)險，然而衍生品等風(fēng)控工具很好的幫助大宗商品貿(mào)易商規(guī)避了對于價格波動的風(fēng)險，但是隨之而來的基差風(fēng)險又是雙邊貿(mào)易不得不面對的原生風(fēng)險之一。在中國的現(xiàn)貨市場領(lǐng)域，大宗商品貿(mào)易商獲客和獲得資源的成本都是比較高的，這也是為什么大宗行業(yè)都是和熟人做生意。那么我們返貨來想如果真的要在這個行業(yè)里讓兩個陌生人做生意，他需要的條件和要素以及保障措施都有哪些呢？貨兌寶平臺的思路就是希望能夠搭建這樣一套全方位的管理工具，成為大宗商品貿(mào)易商管控風(fēng)險，規(guī)避風(fēng)險的工具。讓大宗商品貿(mào)易商更加關(guān)注自己的核心業(yè)務(wù)。同時讓大宗貿(mào)易更加的安全和通暢，營造出創(chuàng)新的營商環(huán)境。實現(xiàn)市場的有效升級。

參考文獻：CRAIGPIRRONG (2014), THE ECONOMICS OF COMMODITY TRADING FIRMS.

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