兆訊傳媒研究報(bào)告：高鐵傳媒龍頭企業(yè)，邁入業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)快車(chē)道

時(shí)間：2023-06-17 10:15:01 | 來(lái)源：網(wǎng)站運(yùn)營(yíng)

時(shí)間：2023-06-17 10:15:01 來(lái)源：網(wǎng)站運(yùn)營(yíng)

兆訊傳媒研究報(bào)告：高鐵傳媒龍頭企業(yè)，邁入業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)快車(chē)道：

1. 公司概況：深耕鐵路媒體領(lǐng)域，高鐵數(shù)字媒體先行者

公司成立于 2007 年，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的鐵路媒體運(yùn)營(yíng)商，現(xiàn)已發(fā)展為全國(guó)高鐵站點(diǎn)布 局廣度、數(shù)字媒體資源數(shù)量排名前列的高鐵數(shù)字媒體運(yùn)營(yíng)商。公司依托高鐵數(shù)字媒體網(wǎng) 絡(luò)，從事高鐵數(shù)字媒體資源的開(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)和廣告發(fā)布業(yè)務(wù)。

公司采購(gòu)內(nèi)容主要為數(shù)字媒體設(shè)備和高鐵站媒體資源。1）媒體資源采購(gòu)：公司已 與國(guó)內(nèi)各鐵路局集團(tuán)建立緊密良好的關(guān)系，通過(guò)與各鐵路局集團(tuán)控制的廣告?zhèn)髅焦具M(jìn) 行洽談和參與招投標(biāo)達(dá)成合作意向，進(jìn)而簽署中長(zhǎng)期協(xié)議并支付媒體資源使用費(fèi)（占地 費(fèi)），取得在高鐵站候車(chē)區(qū)域安裝媒體設(shè)備并運(yùn)營(yíng)的權(quán)力。2）媒體設(shè)備采購(gòu)：公司根據(jù) 簽約站點(diǎn)投放計(jì)劃和原有設(shè)備損耗情況，主要采用招標(biāo)方式進(jìn)行數(shù)碼刷屏機(jī)、電視視頻 機(jī)、LED 大屏等數(shù)字媒體設(shè)備采購(gòu)。

公司廣告發(fā)布服務(wù)均通過(guò)直接銷(xiāo)售完成，客戶(hù)可分為廣告主與廣告代理公司兩類(lèi)。 1）廣告主模式：公司開(kāi)發(fā)廣告主并直接與其簽訂廣告合同；2）廣告代理模式：廣告代 理公司自行開(kāi)發(fā)下游廣告主客戶(hù)，以及公司開(kāi)發(fā)廣告主后，廣告主指定其長(zhǎng)期合作的廣 告代理與公司簽訂廣告合同?？齼r(jià)方面，公司按數(shù)碼刷屏機(jī)、電視視頻機(jī)和 LED 大 屏三種媒體類(lèi)型，以站點(diǎn)或套餐的形式分別對(duì)外報(bào)價(jià)，其中套餐含全國(guó)套餐、區(qū)域套餐、 線路套餐等。

1.1. 發(fā)展歷程：高鐵傳媒藍(lán)海第一股，步入媒體數(shù)字2.0 時(shí)代

2007-2016 年：立足鐵路媒體市場(chǎng)，打造覆蓋全國(guó)的高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。公司成立 于 2007 年，布局全國(guó)鐵路客運(yùn)站。2008 年國(guó)內(nèi)第一條高鐵京津城際鐵路開(kāi)通，杭州南 站媒體正式運(yùn)營(yíng)，公司首次進(jìn)入高鐵傳媒領(lǐng)域。相比于綠皮車(chē)時(shí)期“臟亂差”的車(chē)站環(huán) 境，高鐵車(chē)站環(huán)境逐漸向機(jī)場(chǎng)靠攏，隨著出行人群中商旅人群占比提高，高鐵媒體的傳 播價(jià)值逐漸上升。公司于此階段通過(guò)招投標(biāo)的形式獲得媒體資源，搭建覆蓋全國(guó)的立體 化營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，截至 2016 年末，公司媒體點(diǎn)位突破 8000 臺(tái)。

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2017 至今：打造高鐵媒體場(chǎng)景營(yíng)銷(xiāo)概念，升級(jí)設(shè)備進(jìn)入媒體數(shù)字 2.0 時(shí)代。2017 年公司首創(chuàng)行業(yè)情景營(yíng)銷(xiāo)模式，2018 年并入上市公司“聯(lián)美控股”，成為中國(guó)高鐵傳媒 第一股。2020 年公司開(kāi)啟設(shè)備升級(jí)，媒體類(lèi)型由視頻機(jī)到刷屏機(jī)、屏幕尺寸由 42 寸到 110 寸，廣告價(jià)值不斷增加，同時(shí)公司致力于打通線上線下，強(qiáng)化數(shù)字化能力。截至 2021 年 12 月，公司已與國(guó)內(nèi) 18 家鐵路局集團(tuán)中的 17 家簽署媒體資源使用協(xié)議，簽約的鐵 路客運(yùn)站 558 個(gè)，開(kāi)通運(yùn)營(yíng)的鐵路客運(yùn)站 432 個(gè)（其中高鐵站點(diǎn) 396 個(gè)、普通車(chē)站點(diǎn) 36 個(gè)），運(yùn)營(yíng) 5607 塊數(shù)字媒體屏幕，成為高鐵數(shù)字媒體廣告行業(yè)中媒體資源覆蓋最廣的運(yùn) 營(yíng)商之一。

1.2. 股權(quán)結(jié)構(gòu)：實(shí)際控制人為蘇氏家族，本次發(fā)售 5000 萬(wàn)股

公司控股股東為聯(lián)美控股，實(shí)際控制人為蘇素玉、蘇武雄、蘇冠榮、蘇壯強(qiáng)、蘇壯 奇五人，其中蘇素玉和蘇武雄系夫妻關(guān)系，蘇冠榮、蘇壯強(qiáng)、蘇壯奇系蘇氏夫妻之子。 公司本次計(jì)劃發(fā)行 5000 萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本比例 25%，本次公開(kāi)發(fā)行后總股本為 20000 萬(wàn)股。

1.3. 財(cái)務(wù)概況：營(yíng)收持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)盈利能力

營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，2020 年受疫情影響增速有所放緩。2018-2021 年 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3.75、4.36、4.88、6.19 億元，分別同比增長(zhǎng) 10.95%、16.34%、11.93%、 26.84%，對(duì)應(yīng) 2018-2021 年公司營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速為 18.21%。2020 年公司營(yíng)收增速放 緩主要系新冠疫情影響，2021 年?duì)I收增速反彈至 26.84%。公司營(yíng)收具有季節(jié)性波動(dòng)， 下半年?duì)I收占比相對(duì)較高，主要系下半年涵蓋暑期出行和傳統(tǒng)的商業(yè)銷(xiāo)售旺季，包括暑 假、中秋節(jié)、國(guó)慶節(jié)、雙十一等公眾假期與商業(yè)促銷(xiāo)節(jié)日，廣告主廣告投放力度較大， 2018-2021 年公司下半年?duì)I收占比分別達(dá)到 59%、57%、60%、61%。利潤(rùn)端，2018-2021 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.59、1.92、2.08、2.41 億元，分別同比增長(zhǎng) 26.65%、20.72%、 8.38%、15.59%。













營(yíng)業(yè)成本主要構(gòu)成部分為媒體資源使用費(fèi)，占比約為 80%。2018-2020 年及 2021H1 公司營(yíng)業(yè)成本分別為 1.32、1.47、1.89、1.14 億元，主要為運(yùn)營(yíng)和維護(hù)高鐵數(shù)字媒體網(wǎng) 絡(luò)產(chǎn)生的費(fèi)用，具體包括媒體資源使用費(fèi)、媒體設(shè)備折舊費(fèi)、人工成本、電費(fèi)和其他運(yùn) 營(yíng)成本，其中媒體資源使用費(fèi)為主要組成部分，2018-2020 年及 2021H1 占營(yíng)業(yè)成本比 例分別為 74%、78%、81%、82%。2018-2020 年公司營(yíng)業(yè)成本復(fù)合增速為 19.67%，增 長(zhǎng)主要系站點(diǎn)數(shù)量增長(zhǎng)以及人流量增長(zhǎng)等因素帶來(lái)站點(diǎn)采購(gòu)價(jià)格上漲。

毛利率及凈利率維持較高水平，期間費(fèi)用率維穩(wěn)。2018-2021 年公司毛利率分別為 64.81%、66.28%、61.30%、59.52%，其中 2018-2019 年公司業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，毛利率 保持穩(wěn)定上升；2020 年毛利率同比下降 4.98pct 主要系 1）營(yíng)收增速受新冠疫情影響放 緩，2）同時(shí)公司與杭州局集團(tuán) 5 年期的媒體資源協(xié)議于 2019 年末到期，重新簽署時(shí)采 購(gòu)價(jià)格上漲。2018-2021 年公司凈利率分別為 42.45%、44.05%、42.66%、38.87%。期間 費(fèi)用率及研發(fā)費(fèi)用率維穩(wěn)，2018-2021 年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為 12.74%、12.60%、11.67%、 12.67%；管理費(fèi)用率分別為 2.95%、2.68%、2.50%、2.68%；研發(fā)費(fèi)用率分別為 3.67%、 3.04%、2.52%、1.92%。

我們認(rèn)為公司高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)覆蓋面廣，具備顯著的資源壁壘優(yōu)勢(shì)，銷(xiāo)售端議價(jià) 能力較強(qiáng)。成本及費(fèi)用端，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本主要為較為固定的媒體資源使用費(fèi)，期間費(fèi)用 率及研發(fā)費(fèi)用率趨穩(wěn)，具備規(guī)模效應(yīng)。我們預(yù)計(jì)隨著營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，公司毛利率與 凈利率中長(zhǎng)期仍有較大的提升空間。










經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流穩(wěn)健，募集資金將主要用于站點(diǎn)資源拓展與設(shè)備升級(jí)。2018-2021 年 公司銷(xiāo)售收現(xiàn)比率（銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營(yíng)業(yè)收入）分別為 98.92%、97.91%、 101.33%、94.18%，對(duì)應(yīng)期間的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為 1.30、1.82、2.28、4.41 億元， 均維持在較高水平。根據(jù)公司招股書(shū)，公司所募集資金將主要用于 1）持續(xù)拓展鐵路客 運(yùn)站點(diǎn)資源，新增 121 個(gè)站點(diǎn)覆蓋更多低線城市、縣級(jí)市，完善公司媒體運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)；2） 升級(jí)部分現(xiàn)有站點(diǎn)設(shè)備，提高核心競(jìng)爭(zhēng)力；3）強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)中心智能、優(yōu)化 IT 系統(tǒng)功能， 提升大數(shù)據(jù)相關(guān)技術(shù)的應(yīng)用能力，進(jìn)而提升公司媒體資源價(jià)值與廣告精準(zhǔn)投放效率。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2. 行業(yè)概況：高鐵時(shí)代已來(lái)，行業(yè)增量空間可期

2.1. 廣告行業(yè)：維持良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，戶(hù)外廣告漸受青睞

廣告行業(yè)市場(chǎng)份額持續(xù)增長(zhǎng)，但相比發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大發(fā)展空間。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)持 續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)廣告行業(yè)開(kāi)啟蓬勃發(fā)展，根據(jù)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2020 年中國(guó)廣告行業(yè)經(jīng)營(yíng)額年復(fù)合增長(zhǎng)率為 9.78%，2020 年?duì)I業(yè)額達(dá)到 9425 億元。發(fā)達(dá)國(guó)家的廣告營(yíng)業(yè)額占其 GDP 的比重約為 2%左右， 其中美國(guó)為 2.5%，日本為 1.6%。2019 年，國(guó)內(nèi)廣告營(yíng)業(yè)額占 GDP 比重為 0.88%，2020 年增至 0.93%，但相比發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大差距。

廣告市場(chǎng)由廣告主、廣告公司、廣告媒介及廣告受眾組成，其中廣告主提出品牌推 廣需求，由廣告公司制作廣告并采買(mǎi)廣告資源，由廣告媒介公司提供廣告發(fā)布服務(wù)。公 司屬于廣告媒介公司，通過(guò)自建的媒介渠道為客戶(hù)提供廣告發(fā)布服務(wù)，不從事廣告內(nèi)容 制作。










戶(hù)外媒體觸達(dá)率高，市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)媒介形式不同，廣告媒介可分為傳統(tǒng) 媒體和數(shù)字媒體，其中傳統(tǒng)媒體包括電視、報(bào)紙、傳統(tǒng)戶(hù)外等，數(shù)字媒體是指在計(jì)算機(jī) 信息處理技術(shù)基礎(chǔ)之上出現(xiàn)的媒體形態(tài)，包括數(shù)字戶(hù)外（比如以公司為代表的交通媒體）、 互聯(lián)網(wǎng)媒體等。相比其余線下廣告與網(wǎng)絡(luò)廣告，戶(hù)外廣告覆蓋生活場(chǎng)景廣闊，可對(duì)消費(fèi) 者進(jìn)行全方位觸達(dá)，同時(shí)可借助不同場(chǎng)景中的特有媒介進(jìn)行延展，戶(hù)外廣告的場(chǎng)景化、 無(wú)限延展性和強(qiáng)制性三大特征使其能夠給予消費(fèi)者較強(qiáng)的視覺(jué)沖擊，具備較高的傳播價(jià) 值。在此背景下，疊加城鎮(zhèn)化推進(jìn)、消費(fèi)支出增長(zhǎng)等多因素，戶(hù)外廣告市場(chǎng)規(guī)模維持良 好增長(zhǎng)，根據(jù)智研咨詢(xún)，2020 年中國(guó)戶(hù)外廣告市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 1952億元，同比增長(zhǎng) 10.7%。

戶(hù)外廣告投放“下沉”趨勢(shì)明顯。1）廣告主類(lèi)型：隨著整體市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和各 行業(yè)商業(yè)模式的成熟，以大品牌廣告主為主的戶(hù)外廣告，開(kāi)始涌入中小企業(yè)廣告主；2） 合作模式：受益于戶(hù)外數(shù)字化環(huán)境升級(jí)，戶(hù)外廣告程序化投放逐步落地，廣告主和代理 商的合作模式和售賣(mài)模式將更多元化；3）投放地區(qū)：隨著一、二線城市競(jìng)爭(zhēng)步入白熱 化，戶(hù)外廣告作為快速覆蓋下沉市場(chǎng)人群的有效方式，有望迎來(lái)增長(zhǎng)。

2.2. 高鐵數(shù)字媒體：客運(yùn)量持續(xù)增長(zhǎng)，廣告價(jià)值日益凸顯

根據(jù)資源載體和廣告播放場(chǎng)景的不同，高鐵媒體行業(yè)主要分為高鐵列車(chē)媒體和高鐵 站媒體兩大類(lèi)。其中以公司為代表的高鐵數(shù)字媒體廣告行業(yè)是數(shù)字化媒體與高鐵行業(yè)融 合的新興細(xì)分領(lǐng)域，依托高鐵客運(yùn)站媒體資源平臺(tái)，利用數(shù)碼刷屏機(jī)、電視視頻機(jī)和 LED 大屏幕等設(shè)備作為媒介載體，有針對(duì)性地向目標(biāo)受眾傳播信息，利用高鐵站特有場(chǎng) 景、受眾規(guī)模龐大等優(yōu)勢(shì)，為廣告主實(shí)現(xiàn)品牌打造與宣傳。

相比其他廣告形式，高鐵數(shù)字媒體廣告具備四大優(yōu)勢(shì)：高增速、高觸達(dá)率、定位清 晰和網(wǎng)絡(luò)化，同時(shí)得益于國(guó)內(nèi)高鐵行業(yè)及高鐵數(shù)字化的快速發(fā)展，高鐵數(shù)字媒體廣告?zhèn)?播價(jià)值日益凸顯，行業(yè)進(jìn)入蓬勃發(fā)展階段。










1）國(guó)家政策推進(jìn)下，高鐵里程逐年增長(zhǎng)，高鐵已成為億萬(wàn)級(jí)流量的入口。自 2008 年中國(guó)首條高鐵通車(chē)，從 2008 年的“四縱四橫”規(guī)劃至 2017 年的“八縱八橫”，再到 “十四五規(guī)劃”的“十縱十橫”，中國(guó)高鐵營(yíng)業(yè)里程和客流量快速增長(zhǎng)。截至 2020 年末， 中國(guó)高鐵營(yíng)業(yè)里程自 2008 年的 672 公里增長(zhǎng)至 3.8 萬(wàn)公里，客運(yùn)量達(dá)到 15.57 億人（主 要系疫情影響，2019 年為 23.58 億人），占鐵路旅客發(fā)送量的 70.7%。

2）聚客效應(yīng)明顯，長(zhǎng)等待時(shí)間疊加封閉空間提升觸達(dá)率。相比于公交、地鐵、樓 宇、電梯等場(chǎng)景，高鐵乘客在高鐵站平均等待時(shí)間和廣告接觸時(shí)間更長(zhǎng)，同時(shí)封閉空間 內(nèi)廣告接觸機(jī)會(huì)大、干擾少，增強(qiáng)了信息的影響力。而從旅客乘坐高鐵列車(chē)的流程來(lái)看， 站外廣場(chǎng)、售票取票廳、安檢及出站場(chǎng)景下乘客可接觸廣告的時(shí)間較為分散且較短暫， 核心候車(chē)區(qū)與車(chē)廂則是旅客時(shí)間較為集中的場(chǎng)景，媒體價(jià)值更高。在高鐵站內(nèi)，刷屏機(jī)、 電視視頻機(jī)通過(guò)整齊密集擺放，可在乘客抬頭、行進(jìn)過(guò)程中造成較強(qiáng)的視覺(jué)沖擊感，提 升廣告?zhèn)鞑バ省?br>
3）定位清晰：高價(jià)值出行人群提升傳播價(jià)值。根據(jù)公司招股書(shū)資料，高鐵的準(zhǔn)時(shí)性、舒適性?xún)?yōu)勢(shì)受到商務(wù)及旅行人士青睞，出 行人群中商務(wù)出行占比較高。商務(wù)及旅行人士以企業(yè)白領(lǐng)、中高層管理者等高價(jià)值人群 為主，具備高學(xué)歷、年輕化特征，媒體傳播價(jià)值較高。

4）網(wǎng)絡(luò)化：“十縱十橫”下，有望實(shí)現(xiàn)傳播規(guī)模化和精準(zhǔn)化。根據(jù)“十四五規(guī)劃”， 國(guó)內(nèi)將構(gòu)建完善以“十縱十橫”綜合運(yùn)輸大通道為骨干的交通網(wǎng)絡(luò)，將新增高鐵營(yíng)業(yè)里 程 1.2 萬(wàn)公里，高速鐵路網(wǎng)對(duì) 50 萬(wàn)人口以上城市的覆蓋率將達(dá)到 95%以上?；诟哞F 網(wǎng)絡(luò)的深度縱橫，高鐵媒體全國(guó)高覆蓋和區(qū)域強(qiáng)滲透特征明顯。廣告媒介公司有望借助 高鐵的流動(dòng)性，加快區(qū)域滲透，從而達(dá)到傳播的規(guī)?；c精準(zhǔn)化，實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域聯(lián)動(dòng)傳播。

高鐵/火車(chē)傳媒認(rèn)可度日漸提升，投放刊例花費(fèi)及品牌數(shù)量均呈現(xiàn)同比高增。根據(jù) CTR ，2018 年鐵路媒體和高鐵數(shù)字媒體刊例花費(fèi)增幅分別為 32.7% 和 36.4% ，其中 高鐵廣告在戶(hù)外媒體投放中的占比日益提升，2018 年高鐵火車(chē)類(lèi)廣告主增幅最大，達(dá)到 8.4%?；疖?chē)站媒體的投放刊例花費(fèi)、 品牌數(shù)量同比增速均高于其他類(lèi)型媒體。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3. 站點(diǎn)資源構(gòu)筑穩(wěn)固護(hù)城河，量?jī)r(jià)效齊升助推業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

3.1. 搭建全國(guó)性高鐵媒體網(wǎng)絡(luò)，競(jìng)爭(zhēng)地位難以撼動(dòng)

市占率超 70%，高覆蓋與強(qiáng)滲透的全國(guó)性高鐵媒體網(wǎng)絡(luò)已成為公司護(hù)城河。高鐵 數(shù)字媒體行業(yè)已形成由全國(guó)性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商、區(qū)域性廣告媒體運(yùn)營(yíng)商和小型廣告媒體 運(yùn)營(yíng)商組成的競(jìng)爭(zhēng)格局。截至 2021 年 12 月，公司已與國(guó)內(nèi) 18 家鐵路局集團(tuán)中除烏魯 木齊局集團(tuán)外的 17 家鐵路局集團(tuán)簽署媒體資源使用協(xié)議，簽約鐵路客運(yùn)站達(dá) 558 個(gè)， 開(kāi)通運(yùn)營(yíng)的鐵路客運(yùn)站達(dá) 432 個(gè)（其中高鐵站點(diǎn) 396 個(gè)、普通車(chē)站點(diǎn) 36 個(gè)），運(yùn)營(yíng)的數(shù) 字媒體屏幕達(dá) 5607 塊。公司站點(diǎn)資源區(qū)域囊括京滬、京港、沿江、陸橋、滬昆等八縱 八橫高鐵主動(dòng)脈，覆蓋長(zhǎng)三角、珠三角、環(huán)渤海、東南沿海等多個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域，也覆 蓋了低線城市和縣城等下沉市場(chǎng)，媒體資源層次結(jié)構(gòu)分布合理，可為客戶(hù)提供多樣化、 定制化的自由選擇組合，契合廣告主差異化、個(gè)性化的推廣需求。

我們認(rèn)為高鐵站人流量大，維持站內(nèi)客流通暢是各大鐵路局的運(yùn)營(yíng)重點(diǎn)，而數(shù)碼刷 屏機(jī)等媒體設(shè)備拆卸安裝流程較為麻煩，鐵路局更換合作方意愿較弱。公司主要通過(guò)與 各鐵路局集團(tuán)控制的廣告?zhèn)髅焦具M(jìn)行洽談和參與招投標(biāo)達(dá)成合作意向，并按照市場(chǎng)化 的原則簽署資源使用協(xié)議，合同期限以 3 年為主。公司已與國(guó)內(nèi)各鐵路局集團(tuán)建立了緊 密良好的合作關(guān)系，上游資源較為穩(wěn)固。截至 2021 年，除杭州局集團(tuán)，公司與此 前其他合作的鐵路局都維持著合作關(guān)系。

僅布局部分站點(diǎn)，媒體傳播價(jià)值有限，但新進(jìn)者難以短時(shí)間復(fù)制公司規(guī)模。我們認(rèn) 為高鐵媒體網(wǎng)絡(luò)價(jià)值在于高覆蓋與強(qiáng)滲透帶來(lái)的全國(guó)性規(guī)模投放，因此個(gè)別站點(diǎn)或局部 地區(qū)站點(diǎn)的傳播價(jià)值相對(duì)有限。同時(shí)公司與各鐵路局集團(tuán)協(xié)議的到期時(shí)間不同、同一鐵 路局集團(tuán)多份協(xié)議的到期時(shí)間也不同，因此，新進(jìn)入者難以在短時(shí)間內(nèi)復(fù)制或者顛覆公 司已建成的高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)。對(duì)于廣告主而言，全國(guó)套餐覆蓋面廣且折扣力度較大， 吸引力強(qiáng)，2018-2020 年及 2021H1 公司全國(guó)套餐營(yíng)收占比分別為 36.81%、56.44%、 54.89%、48.81%，占比已遠(yuǎn)高于定制套餐、區(qū)域套餐與線路套餐。










“量?jī)r(jià)效”齊升，我們認(rèn)為公司將步入業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)快車(chē)道。由于公司服務(wù)多以全國(guó) 套餐等套餐形式售出，因此我們將收入增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素拆分為套餐出售數(shù)量X套餐價(jià)格， 我們認(rèn)為公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將主要來(lái)自：1）“量”：在高鐵傳媒價(jià)值認(rèn)可度提升的背景 下，公司發(fā)力銷(xiāo)售端，套餐銷(xiāo)售量有望快速增長(zhǎng)；2）“價(jià)”：公司持續(xù)升級(jí)優(yōu)化屏幕、 完善站點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)，套餐價(jià)格將穩(wěn)步提升；3）“效”：毛利率方面，我們認(rèn)為公司媒體資源 使用費(fèi)可有效傳導(dǎo)至刊例價(jià)，而布局?jǐn)?shù)字化將有效提升運(yùn)營(yíng)效率，疊加規(guī)模效應(yīng)，我們 認(rèn)為公司毛利率中長(zhǎng)期將穩(wěn)步提升。

“量?jī)r(jià)”齊升下，公司刊掛率及刊例價(jià)有望持續(xù)增長(zhǎng)，推動(dòng)單塊屏幕銷(xiāo)售金額上升。 2018-2020 年及 2021H1 公司媒體屏幕數(shù)量分別為 5962、5400、5474、5581 塊，單塊屏 幕銷(xiāo)售金額為 6.29、8.07、8.92、4.36 萬(wàn)元，2019-2020 年單塊屏幕銷(xiāo)售金額同比增長(zhǎng) 28.45%、10.42%。

3.2. “量”：高鐵媒體價(jià)值凸顯，發(fā)力銷(xiāo)售端提銷(xiāo)量

需求端：高鐵媒體價(jià)值日益凸顯，行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容中。高鐵客運(yùn)量日益擴(kuò)大，里程數(shù) 持續(xù)增長(zhǎng)，并已形成網(wǎng)格化布局，其基于交通節(jié)點(diǎn)和城市場(chǎng)所的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)日漸凸顯，同 時(shí)伴隨著線上流量見(jiàn)頂，線下場(chǎng)景化營(yíng)銷(xiāo)價(jià)值提升，我們認(rèn)為具備強(qiáng)大聚客效應(yīng)的高鐵 媒體價(jià)值正逐漸被挖掘，行業(yè)正處于廣告主種類(lèi)及數(shù)量的擴(kuò)容階段。從公司廣告主所屬 行業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司客戶(hù)覆蓋行業(yè)日趨豐富及均衡，2017-2020 年及 2021H1 公司消費(fèi) 品廣告主收入占比分別為 8.67%、10.68%、17.65%、17.91%、16.83%，食品飲料分別為 4.38%、10.06%、6.12%、8.89%、11.84%，均呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。













銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)尚未搭建完善，人均創(chuàng)收仍有較大提升空間。公司銷(xiāo)售費(fèi)用率低于行業(yè)可 比公司平均水平（注：北巴傳媒銷(xiāo)售費(fèi)用率較低，主要系其主營(yíng)業(yè)務(wù)為廣告?zhèn)髅胶推?chē) 服務(wù)兩大業(yè)務(wù)，且汽車(chē)服務(wù)業(yè)務(wù)規(guī)模大于廣告?zhèn)髅剑?，銷(xiāo)售人員人均創(chuàng)收水平遠(yuǎn)低于梯 媒龍頭分眾傳媒，除市場(chǎng)知名度、業(yè)務(wù)規(guī)模方面等因素外，我們認(rèn)為另一原因?yàn)榻刂?2021 年公司仍處于站點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)搭建階段，銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)搭建未完善，銷(xiāo)售能力仍有待提升。本次募集資金后，公司將在杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、三亞、杭州、 杭州、呼和浩特、杭州、杭州 14 座城市擴(kuò)建和新建合計(jì) 14 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)運(yùn)營(yíng)中心，優(yōu)化業(yè) 務(wù)布局，提升本地化服務(wù)能力。我們認(rèn)為廣告發(fā)布服務(wù)公司的銷(xiāo)售能力較為關(guān)鍵，隨著 公司銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)搭建完善成熟，在行業(yè)需求提升背景下，公司套餐銷(xiāo)量及刊掛率都將迎來(lái) 提升。

3.3. “價(jià)”：三重增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力下，套餐刊例價(jià)提升空間大

公司套餐定價(jià) = 套餐刊例價(jià) X 折扣率。公司制定站點(diǎn)刊例價(jià)后，根據(jù)套餐中包含 的站點(diǎn)數(shù)量制定套餐刊例價(jià)，再結(jié)合客戶(hù)重要性程度、合作期限、季節(jié)因素等，給予客 戶(hù)一定折扣率，形成最終套餐價(jià)格。假設(shè)客戶(hù)選擇定制套餐，于 A 和 B 站點(diǎn)的數(shù)碼刷屏機(jī)投放，廣告投放周期為一周，單次播放 10 秒為最小單位進(jìn)行循環(huán)， 則合同價(jià)款=折扣率X（129.8+22）千元；假設(shè)客戶(hù)選擇全國(guó)套餐，在全國(guó)所有站點(diǎn)的數(shù) 碼刷屏機(jī)投放廣告，廣告投放周期為一周，單次播放 10 秒為最小單位進(jìn)行循環(huán)，則合 同價(jià)款=折扣率X3180 千元，折扣率由雙方協(xié)商確定。

我們認(rèn)為公司套餐價(jià)格增長(zhǎng)將由套餐刊例價(jià)驅(qū)動(dòng)，增長(zhǎng)動(dòng)力主要來(lái)自：1）站點(diǎn)數(shù) 量增長(zhǎng)；2）成本端傳導(dǎo)及站點(diǎn)客流量增長(zhǎng)帶來(lái)的自然增長(zhǎng)；3）設(shè)備優(yōu)化。













增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)一：站點(diǎn)數(shù)量增長(zhǎng)。公司逐步關(guān)?？土髁枯^少的普通車(chē)站站點(diǎn)，新建和優(yōu) 化高鐵車(chē)站設(shè)備，公司運(yùn)營(yíng)的普通車(chē)站已由 2018 年的 94 個(gè)降至 2021H1 的 41 個(gè)，運(yùn)營(yíng) 的高鐵站已由 2018 年的 217 個(gè)增長(zhǎng)至 2021H1 的 368 個(gè)。根據(jù)公司招股書(shū)，公司本次募 集資金將主要用于持續(xù)拓展鐵路客運(yùn)站點(diǎn)資源，將新增 121 個(gè)站點(diǎn)覆蓋更多低線城市、 縣級(jí)市，完善公司媒體運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)。廣告點(diǎn)位數(shù)量增加，觸及人群增多，媒體傳播價(jià)值隨 之提升，我們認(rèn)為站點(diǎn)數(shù)量增長(zhǎng)將成為短中期內(nèi)公司套餐價(jià)提升的主要?jiǎng)恿Α?br>
增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)二：成本傳導(dǎo)及客流量增長(zhǎng)帶來(lái)的自然增長(zhǎng)。隨著高鐵出行客流量增長(zhǎng)， 高鐵傳媒價(jià)值被挖掘，公司媒體資源采購(gòu)成本呈上升趨勢(shì)，2018-2020 年公司單個(gè)站點(diǎn) 采購(gòu)金額分別同比增長(zhǎng) 6.67%、5.97%、20.31%。公司于上游媒體資源采購(gòu)端議價(jià)權(quán)較 弱，但由于高鐵站點(diǎn)資源稀缺，其于下游議價(jià)權(quán)較強(qiáng)，2018-2020 年公司調(diào)整后數(shù)碼刷 屏機(jī)全國(guó)套餐每周刊例價(jià)分別同比增長(zhǎng) 13.68%、29.33%、36.60%，媒體資源使用費(fèi)已 充分傳導(dǎo)至銷(xiāo)售價(jià)格。此外，站點(diǎn)客流量增長(zhǎng)也是公司提升刊例價(jià)的一大動(dòng)力。

增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)三：媒體設(shè)備優(yōu)化。公司持續(xù)優(yōu)化媒體設(shè)備，增加尺寸更大，更具視覺(jué)沖 擊力的數(shù)碼刷屏機(jī)、LED 大屏投放，公司運(yùn)營(yíng)的媒體設(shè)備已由 2018 年的 5962 個(gè)優(yōu)化至 2021H1 的 5581 個(gè)，其中數(shù)碼刷屏機(jī)與 LED 大屏數(shù)量分別自 2018 年的 3115、30 個(gè)提 升至 2021H1 的 4099、97 個(gè)，數(shù)碼刷屏機(jī)收入占比自 2018 年的 61.12%提升至 2021H1 的 80.29%。根據(jù)公司招股書(shū)，公司擬用三年時(shí)間（自募集資金后）優(yōu)化運(yùn)營(yíng)站點(diǎn) 112 個(gè)，共計(jì)新增大尺寸、高清晰的數(shù)字媒體設(shè)備 2255 個(gè)（含 121 個(gè)新增站點(diǎn)的設(shè)備投放）。 我們認(rèn)為公司持續(xù)優(yōu)化設(shè)備，媒體傳播價(jià)值更高的大屏設(shè)備數(shù)量增多，將是公司刊例價(jià) 短中期增長(zhǎng)的又一驅(qū)動(dòng)力。

3.4. “效”：加強(qiáng)數(shù)字化布局，提升運(yùn)營(yíng)效率

加強(qiáng)數(shù)字化以提升效率，釋放利潤(rùn)空間。公司通過(guò)布局?jǐn)?shù)字化，大幅提高廣告交易、 投放和監(jiān)測(cè)等環(huán)節(jié)的效率，進(jìn)而提升毛利率。根據(jù)公司招股書(shū)披露數(shù)據(jù)，2018-2020 年 及 2021H1 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中人工成本（主要為運(yùn)營(yíng)人員成本）占比分別為 3.80%、 3.50%、2.76%、2.78%。










1）提升運(yùn)營(yíng)效率：公司采用安全高效的網(wǎng)絡(luò)傳輸技術(shù)，通過(guò)擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的 計(jì)算機(jī)信息處理技術(shù)，構(gòu)建了高效的信息系統(tǒng)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)了自主安裝的媒體設(shè)備全國(guó)聯(lián) 網(wǎng)和數(shù)字化遠(yuǎn)程控制。公司通過(guò)信息系統(tǒng)平臺(tái)數(shù)字化遠(yuǎn)程管控，可對(duì)全網(wǎng)媒體設(shè)備遠(yuǎn)程 發(fā)布指令，媒體設(shè)備自動(dòng)按指令播送，可達(dá)到一鍵換刊，保障高效刊播流程。以分眾傳 媒為例，2020 年其外包原自有的換廣告業(yè)務(wù)、電子廣告刊由人工轉(zhuǎn)為系統(tǒng)推送后，運(yùn)營(yíng) 人員數(shù)量占比大幅下滑，人均創(chuàng)收得到較大提升。相比分眾傳媒，公司運(yùn)營(yíng)人員數(shù)量占 比處于低水平，我們認(rèn)為公司通過(guò)信息系統(tǒng)平臺(tái)遠(yuǎn)程數(shù)字化管控高鐵數(shù)字媒體網(wǎng)絡(luò)，信 息化程度高，同時(shí)相比分眾傳媒，公司廣告點(diǎn)位集中于站點(diǎn)內(nèi)，易于管理，我們預(yù)計(jì)公 司運(yùn)營(yíng)人員及運(yùn)營(yíng)成本將維持在低水平，并且隨著數(shù)字化布局加深，運(yùn)營(yíng)效率有望一步 提升。

2）提升廣告轉(zhuǎn)化率，挖掘高鐵媒體價(jià)值。隨著此次募集資金到位，公司將對(duì)信息 化系統(tǒng)進(jìn)行功能擴(kuò)充和升級(jí)，實(shí)現(xiàn)廣告投放全程數(shù)字化，通過(guò)與廣告主信息系統(tǒng)對(duì)接， 實(shí)現(xiàn)在線快速?gòu)V告投放和監(jiān)測(cè)評(píng)估。我們認(rèn)為通過(guò)深化數(shù)字化運(yùn)營(yíng)，公司可加深對(duì)于終 端消費(fèi)者的分析，提升廣告投放精準(zhǔn)度和轉(zhuǎn)化率，更快、更好滿足廣告主多樣性的廣告 投放需求，進(jìn)而增強(qiáng)對(duì)廣告主的吸引力以及議價(jià)能力，帶動(dòng)公司營(yíng)收及利潤(rùn)增長(zhǎng)。

4. 盈利預(yù)測(cè)與投資分析

4.1. 盈利預(yù)測(cè)

核心假設(shè)：

1）我們預(yù)計(jì)公司 2022-2024 年媒體屏幕數(shù)量分別增長(zhǎng)至 6359、7110、7862 塊，單 塊屏幕貢獻(xiàn)收入分別增長(zhǎng) 17%、14%、13%至 12.92、14.73、16.64 萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)營(yíng)業(yè)收入 分別同比增長(zhǎng) 33%、27%、25%至 8.21、10.47、13.08 億元；

2）我們預(yù)計(jì)公司將加大營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)建設(shè)投入，預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率分 別為 15.00%、14.50%、14.50%；管理費(fèi)用率分別為 3.50%、3.60%、3.70%；研發(fā)費(fèi)用 率維持在 2.00%，對(duì)應(yīng) 2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 28%、33%、25%至 3.07、 4.07、5.11 億元。