京東的600億美元的市值 是一個(gè)郁金香故事嗎？

時(shí)間：2022-05-10 18:06:01 | 來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷

時(shí)間：2022-05-10 18:06:01 來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷

此為倪叔618電商觀察的第二篇文章，歡迎持續(xù)關(guān)注;

近日，新加坡畢盛資管公司發(fā)布了一份針對(duì)京東(JD.com)的調(diào)查報(bào)告，報(bào)告由畢盛資管創(chuàng)始人兼首席投資官Wong Kok Hoi親自做出。

隨著報(bào)告放出，前日京東股價(jià)應(yīng)聲大挫6%，昨日經(jīng)過(guò)努力才得以保持0.13%的微漲。

當(dāng)然，買了京東股票的同學(xué)也不用過(guò)分擔(dān)心，在618大促之前京東必然會(huì)集中集團(tuán)力量以平穩(wěn)股價(jià)，但在618以后，正所謂利好出盡是利空，依然想從京東股票身上賺錢花，倪叔建議你可以開啟賣空模式了。

本報(bào)告，經(jīng)倪叔詳細(xì)研讀之后，認(rèn)為在多個(gè)問(wèn)題上都有直指京東當(dāng)下問(wèn)題本質(zhì)的作用，因而推薦給大家，權(quán)作為此次618大戰(zhàn)的資本層面觀察。(倪叔拿到的版本欠缺圖表，請(qǐng)各位見諒)

在本報(bào)告的指引，倪叔認(rèn)為：重新從資本層面來(lái)看待本次的京東618大戰(zhàn)可以樹立一個(gè)基礎(chǔ)的分析框架：

1) 618作為阿里1111戰(zhàn)略的模仿者，無(wú)論京東是否可以成功將其打造成為全民熱點(diǎn)，都無(wú)法掩蓋兩家公司之間的差距，而且從目前的狀態(tài)來(lái)說(shuō)，在社交語(yǔ)境下依靠促銷要制造全民熱點(diǎn)基本已屬癡心妄想了，在造節(jié)這件事上京東非常吃力;

2) 戰(zhàn)后需要關(guān)注：京東618在原本強(qiáng)勢(shì)的3C類目上的表現(xiàn)，如果在其根本環(huán)節(jié)有所失利，將會(huì)是重大利空，當(dāng)然這個(gè)屬于小概率事件;

3) 但因?yàn)殚L(zhǎng)期依賴3C類目，京東的GMV有所增長(zhǎng)，但毛利率是無(wú)可改進(jìn)的，因此京東是否可以通過(guò)此次618：實(shí)現(xiàn)3C類目以外的突圍是評(píng)價(jià)其成敗與否的重要指標(biāo)，值得強(qiáng)烈關(guān)注;

4) 作為一個(gè)實(shí)質(zhì)缺乏技術(shù)創(chuàng)新的網(wǎng)絡(luò)零售商，京東要講述新的故事，會(huì)很大程度在物流及京東金融身上做筆墨，但基于報(bào)告所揭露的眾多問(wèn)題，有概率出現(xiàn)不符合于事實(shí)的宣傳，需要注意鑒別真?zhèn)?

概要：

我們的調(diào)查研究顯示，京東不可能成為中國(guó)的亞馬遜。目前的證據(jù)顯示這兩家公司載然相反;京東顯然沒有象亞馬遜那樣在那些能將自己變成一個(gè)系列技術(shù)顛覆者方面進(jìn)行投資。貝索斯的公司正在通過(guò)云、kindle閱讀器、Alexa(語(yǔ)音產(chǎn)品)、Amazon Go(無(wú)人超市)等方面為股東創(chuàng)造實(shí)質(zhì)性的價(jià)值，而京東沒有任何可比的產(chǎn)品。京東實(shí)質(zhì)上仍是一個(gè)以賣3C家電為主的傳統(tǒng)零售商。以下是我們通過(guò)分析京東的財(cái)報(bào)、遞交給證交所的文件，以及和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、行業(yè)專家及前員工交談后得出的結(jié)論：

1)高瓴資本提交的最近3季度文件顯示，其拋售了4400萬(wàn)股京東股票(接近18億美元)。高瓴資本創(chuàng)始人張磊據(jù)稱和劉強(qiáng)東的關(guān)系不錯(cuò)。我們發(fā)現(xiàn)，根據(jù)彭博報(bào)道，高瓴資本大量拋售京東股票，是在去年京東商城CEO沈皓瑜加入高瓴資本之后。而且高瓴資本的拋售行為發(fā)生在京東宣布將在5年內(nèi)設(shè)立100萬(wàn)家便利店，并計(jì)劃投資20-30億美元用于現(xiàn)代物流之時(shí)，按照劉強(qiáng)東的說(shuō)法，這兩項(xiàng)投資都將從一開始就盈利，因此高瓴資本的拋售不免讓人疑惑。

2)看多者預(yù)期京東的直營(yíng)毛利將擴(kuò)大到十打頭兩位數(shù)的中值(15%左右)，這是不現(xiàn)實(shí)的，因?yàn)?C產(chǎn)品的利潤(rùn)率很低，而3C產(chǎn)品占了京東收入的50%以上，所以這是一個(gè)阻礙盈利的重要因素。

3)京東對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和投資性現(xiàn)金流的重新分類是為了抬高經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。通過(guò)重新分類京東金融在2016年的應(yīng)收賬款和應(yīng)收放款，京東的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流提高了15億美元至13億美元的數(shù)字。沒有重新分類的話，京東2016的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍是負(fù)的。(質(zhì)疑財(cái)技)

4)京東的物流面臨著強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)，既來(lái)自那些資金充足的純粹的物流公司，也來(lái)自阿里巴巴的菜鳥物流。京東95%的倉(cāng)庫(kù)是租用的而且很小適用于低毛利的產(chǎn)品如3C和家電。

5)第三方平臺(tái)業(yè)務(wù)比報(bào)道的要小得多，因?yàn)榫〇|財(cái)報(bào)里提及的服務(wù)和其他包含了非核心業(yè)務(wù)如互聯(lián)網(wǎng)金融、物流、投資等，這些應(yīng)該被投資者剔除出去。

6)京東為虧損的1號(hào)店支付了過(guò)多的資金來(lái)?yè)Q取沃爾瑪在公開市場(chǎng)購(gòu)入京東股票。

主要的分析：

京東，一家市值達(dá)600億美元的中國(guó)電商公司是市場(chǎng)寵兒，盡管13年來(lái)尚未盈利。在2017第一季度，京東首次報(bào)告盈利3500萬(wàn)美元，但CFO提醒投資者不要過(guò)于樂觀，指出2017年余下的季度財(cái)報(bào)可能不如第一季度。即便是按照這個(gè)水平，京東的市盈率也在令人大跌眼鏡的410倍。然而市場(chǎng)依然將這只股票推向了12個(gè)月來(lái)的新高，而股價(jià)上漲的原因和基本面完全沒有關(guān)系。

今年，京東的股價(jià)看起來(lái)受益于水漲船高，中國(guó)在境外上市的互聯(lián)網(wǎng)公司如阿里巴巴、騰訊、百度、網(wǎng)易、新浪、微博、新東方等都達(dá)到歷史高位。最明顯的區(qū)別是京東仍在虧損，而那些公司則在他們的核心業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性的盈利。

自2011年以來(lái)，股東、債權(quán)人、銀行和私募股權(quán)基金已經(jīng)給了京東93億美元的資本。這些投資人的看好是合理的嗎?

我們認(rèn)為不合理，并將在這篇報(bào)告中陳述我們的理由。

2014年5月上市以來(lái)，京東仍然是一個(gè)直營(yíng)模式(2016年，占了91.4%的收入)。在它的直營(yíng)業(yè)務(wù)中，76%的收入仍然來(lái)自低利潤(rùn)率的3C、家電產(chǎn)品。根據(jù)高盛，這一品類的線上滲透率已經(jīng)達(dá)到40%，預(yù)期將開始放緩。

如果這一預(yù)測(cè)是正確的，那么對(duì)京東來(lái)說(shuō)，要實(shí)現(xiàn)盈利以對(duì)得起其600億美元的市值將更具挑戰(zhàn)性。

看多者辯稱京東可以將其直營(yíng)的毛利率從7%提升到15%。但是我們和線下零售商、供應(yīng)商、電商競(jìng)爭(zhēng)者的交談指向一個(gè)令人不安的事實(shí)：賣3C產(chǎn)品賺不了錢，而京東的收入中有一半來(lái)自3C。盡管京東沒有明確地披露這點(diǎn)，它自稱長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看可以在直營(yíng)業(yè)務(wù)舒適地獲得2-4%的凈利，但這建立在它的毛利達(dá)到15%的水平上。我們的分析顯示，要達(dá)到這個(gè)水平幾乎是一個(gè)神話，原因是京東的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

看多者預(yù)測(cè)通過(guò)在直營(yíng)業(yè)務(wù)中售賣更高利潤(rùn)率的產(chǎn)品來(lái)提升整體的利潤(rùn)。但并無(wú)有說(shuō)服力的證據(jù)顯示京東能夠擺脫它3C的起家基因。即使是在3C、家電領(lǐng)域，天貓通過(guò)蘇寧已經(jīng)獲得40%的市場(chǎng)份額。京東的第三方平臺(tái)市場(chǎng)模式和阿里的天貓相比，規(guī)模不可等量而語(yǔ)。天貓的GMV是京東第三方平臺(tái)的5至6倍，天貓?jiān)诟呃麧?rùn)率的品類如服裝、快消及其他物品上占據(jù)主導(dǎo)地位。